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Ação com voto ganha prêmio em meio a conflito na Usiminas

02/10/2014 às 05h00

Valor Econômico - por Natalia Viri | De São Paulo

Em meio às incertezas em relação à condução da Usiminas, os investidores recorreram ao ditado popular: "se não pode vencer seus inimigos, junte-se a eles". Desde a demissão do presidente Julian Eguren, as ações ordinárias (ON, com direito a voto), que normalmente têm desconto em relação às preferenciais por sua menor liquidez, passaram a ser negociadas com prêmio.

Na média dos últimos 12 meses, os papéis ordinários da Usiminas foram negociados com deságio de 8% em relação aos preferenciais classe A (PNA), que integram o índice Bovespa. Desde sexta-feira, quando foi anunciada a saída do presidente e mais três executivos indicados pela Ternium, o placar se inverteu: enquanto os papéis PNA caíram 14%, os ON recuaram "apenas" 8,5% e passaram a ser negociados com ágio.

A lógica por trás da decisão é que, em um cenário em que nem mesmo os controladores se entendem, os direitos dos minoritários passam a segundo plano, e estar alinhado aos donos torna-se uma opção mais defensiva. Mas, mais do que isso, o movimento mostra que o mercado não vê grandes chances de conciliação entre a Ternium, do grupo ítalo-argentino Techint, e a Nippon Steel & Sumitomo, com quem divide o controle da siderúrgica.

Para boa parte dos analistas, os fundamentos agora dividem espaço com uma aposta em novos eventos societários, como venda de uma fatia da empresa ou até mesmo uma eventual fusão - em um cenário que coloca a ação como uma opção muito mais arriscada. O Goldman Sachs rebaixou o preço-alvo dos papéis PNA de R$ 8,60 para R$ 7,7, retirando o prêmio de 10% que tinham em relação às ações votantes. "Preferimos as ações ON dado o 'tag along' de 80% no caso de um acirramento na disputa entre os controladores", disse a equipe liderada pelo analista Marcelo Aguiar. O "tag along" é a extensão do prêmio pago no caso da venda do controle - ou seja, já há quem antecipe que um dos dois grupos em conflito pode decidir abandonar o barco.

Os japoneses estão na companhia desde sua fundação, em 1956. Já os argentinos pagaram R$ 36 por ação em 2011 para entrar na companhia e dificilmente sairiam do negócio pela cotação atual, próxima dos R$ 6. No atual patamar de preços, alguns analistas apontam que a Techint poderia estar mais disposta a comprar mais papéis. Nesse xadrez intrincado, a peça que faltava pode atender pelo nome de CSN, aponta a equipe do Brasil Plural. A tese de investimento da casa de análise, primeira a antecipar o conflito, se baseia num potencial de racha com os minoritários: desde abril, a recomendação é de compra para as ON e de manutenção para as PNA.

A CSN precisa se desfazer de uma participação de 14% no capital ordinário da Usiminas, a mando do Conselho Administrativo de Defesa Econômica (Cade). "Dada a baixa liquidez, uma alternativa seria encontrar um parceiro estratégico e acreditamos que a Ternium/Techint é uma das candidatas mais prováveis", aponta a equipe liderada pelo analista Renato Antunes em relatório. O baixo patamar de preço dos papéis dá conforto para a aposta arriscada, aponta o analista. Segundo ele, no caso de desacordo com decisões da tomadas em assembleia, as ações ordinárias são as únicas que dão direito de retirada ao valor patrimonial das ações - que hoje é 65% superior à cotação em bolsa.

O BTG Pactual, por outro lado, está no time daqueles que não acreditam na vantagem do prêmio das ações ON. "A venda de uma fatia de qualquer um dos controladores parece um cenário distante e, como já vimos no passado, apostar em 'tag along' pode ser muito arriscado", afirmaram os analistas Leonardo Correa e Caio Ribeiro em nota aos clientes. Eles também não acreditam que a Ternium seria a "compradora natural" da fatia da CSN - a aposta do banco é que, no atual cenário, a sócia esteja relutante em aumentar a participação.

Nesse ambiente, o BTG, que tinha a empresa como favorita no setor de siderurgia, tirou sua recomendação de compra e passou a indicar manutenção dos papéis PNA. A percepção é que, do ponto de vista dos fundamentos, o conflito societário jogou uma pá de cal sobre as perspectivas já ruins, em virtude da demanda fraca por aço e dos preços baixos do minério de ferro, que representa cerca de 20% do resultado operacional.

O Santander foi ainda mais radical e, numa tacada só, cortou o preço-alvo para as ações preferenciais de R$ 11 para R$ 6 e rebaixou a recomendação de "compra" para "venda". As premissas para os resultados da siderúrgica foram mantidas e a principal mudança veio do aumento do "beta", indicador que reflete o risco associado a uma ação. "Acreditamos que a ação permanecerá pressionada negativamente até que a empresa forneça mais detalhes quanto à resolução dos problemas envolvendo a alta administração", disse a equipe do banco em relatório. (Colaborou Stella Fontes)

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