Transparência e Governança

 
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notícias Na crise da Oi, país tem a aprender com EUA


Na crise da Oi, país tem a aprender com EUA

 

28/07/2014 às 05h00

Valor Econômico - por Graziella Valenti | De São Paulo

Basta um escândalo surgir no mercado de capitais brasileiro - como o que veio à tona com a aplicação de € 897 milhões pela Portugal Telecom (PT), operacionalmente já dentro da Oi, em papéis de risco do Grupo Espírito Santo (GES) - e rapidamente começam as discussões sobre a quase inexistência de uma indústria privada no país que defenda os investidores e com a agilidade que eles gostariam. E é assim que os Estados Unidos, com o maior e mais ativo mercado de capitais do mundo, mais uma vez viram parâmetro para o Brasil.

O mal-estar no episódio da Oi é que a empresa acaba de levantar R$ 8,2 bilhões em dinheiro por meio de uma oferta de ações - parte da capitalização de R$ 14 bilhões na qual os ativos da PT foram aportados na tele brasileira.

A existência desta oferta torna o problema da companhia com seus investidores mais delicado. Eles aplicaram dinheiro numa realidade, mas receberam outra.

A conduta da Oi busca indicar que a compra dos papéis da Rioforte, a holding do GES, era desconhecida pela administração no momento da oferta. O principal agente de captação bilionária foi o próprio presidente da Oi, Zeinal Bava - ex-PT. De fama internacional, foi especialmente sua capacidade e seus planos para a operadora que os investidores compraram.

O risco sobre os € 897 milhões já existia no momento da captação, mas o mercado não soube antes da decisão de investir na oferta da Oi. A informação não era pública.

Mesmo outras aplicações ligadas ao GES, feitas no passado e que a própria PT usou para alegar tratar-se de transação corriqueira, foram declaradas no balanço de 2013 e no 20F, formulário anual entregue à SEC, como investimento em papéis emitidos pela PT Finance e pela própria PT.

As informações dadas até agora indicam que a aplicação específica na Rioforte ocorreu após a finalização do laudo de avaliação da PT, para a combinação com a Oi e divulgado em 21 de fevereiro, e a conclusão da oferta de ações, em 28 de abril. A PT foi absorvida pela Oi, avaliada em R$ 5,7 bilhões.

A despeito de um ajuste na reestruturação (após o escândalo) ter levado a um aumento na participação final dos investidores na Oi como compensação, a situação financeira da tele depois da perda de R$ 3 bilhões é substancialmente diferente da prevista e apresentada aos investidores. A dívida bruta da Oi deve passar de R$ 57 bilhões.

O olhar do mercado é ainda mais severo porque entre os coordenadores da oferta, liderada pelo BTG Pactual, estava ninguém menos do que o Banco Espírito Santo, braço financeiro do grupo que se beneficiou da polêmica aplicação.

Torna-se inevitável na visão dos investidores comparar o direito dos minoritários brasileiros e dos estrangeiros, em especial, dos americanos - já que a oferta da Oi foi global, ou seja, sujeita também às regras da xerife dos EUA, a SEC.

Lá há regra para que seja solicitada a devolução da aplicação na oferta pelos investidores. Seria necessário provar, contudo, a existência de fraude durante a oferta.

Os documentos de todo o ritual de governança e transparência que uma companhia que realiza uma oferta precisa se submeter deverão ser atentamente estudados pela CVM e por aqueles que decidirem pedir esclarecimentos. Há uma extensa lista de deveres a cumprir para uma empresa acessar a poupança do investidor.

Entre eles, está o procedimento de "bring down due dilligence", existente para cobrir o lapso temporal entre o balanço da ofertante avaliado pelos auditores e o momento da captação. Deve ser feita uma conversa gravada entre os administradores da empresa e os auditores, com a presença de advogados, para garantir a inexistência de novos dados que deveriam ser públicos, pois teriam potencial de afetar a decisão do mercado.

A surpresa com a operação entre PT e Rioforte levou muitos investidores a associar o ocorrido na Oi com os episódios de Aracruz e Sadia. As duas tradicionais companhias brasileiras quebraram em 2008, com a disparada do dólar.

Ambas tinham contratos financeiros de risco sem a profunda compreensão dos investidores - e até do alto escalão das companhias. Por motivos bastante diferentes entre si, os três casos - Oi, Aracruz e Sadia - contêm relevantes discussões de governança. Nos casos dos derivativos, os acionistas americanos foram em busca de ressarcimento - e conseguiram.

Até o fim do ano, os investidores da antiga Aracruz deverão receber um valor próximo de US$ 3,41 por recibo de ação (ADR) por conta da perda com derivativos cambiais. O desfecho ocorrerá seis anos depois de a empresa ter perdido R$ 4,3 bilhões com os contratos de risco, o que praticamente a quebrou.

A quantia recuperada é fruto de um acordo com a Aracruz (Fibria desde 2009), fechado no ano passado, em razão de uma ação de classe ('class action'), movida pelo escritório Saxena White P.A. em nome do fundo de pensão dos bombeiros e policiais de Miami.

O acordo, embora feito por um único grupo de acionistas, beneficia todos os investidores americanos que compraram ADRs da Aracruz entre 7 de abril e 2 de outubro daquele fatídico 2008. O ano em que o Lehman Brothers quebrou, levou ao colapso o sistema financeiro internacional e as brasileiras Aracruz e Sadia à lona, com o excesso de derivativos cambiais.

Os acionistas americanos da Sadia, cujas perdas com os contratos de risco somaram R$ 2,55 bilhões, também fecharam acordo com a empresa - no valor de US$ 27 milhões. O acordo referente à Aracruz ficou em US$ 37,5 milhões. Esses valores foram desembolsados pelas empresas.

As ações movidas contras as companhias brasileiras abriram oportunidade para uma comparação entre encaminhamento dos casos nos EUA e no Brasil - a eterna comparação feita por investidores domésticos que se sentem insatisfeitos diante de uma situação. A questão foi estudada pela professora Érica Gorga, da Direito GV, e apresentado na Yale University.

A primeira conclusão que salta aos olhos da professora é que as ações americanas tinham como objetivo compensar os investidores pelos prejuízos sofridos. E conseguiram, mesmo que parcialmente. Já no Brasil, as penalidades no campo civil e administrativo tinham como objetivo principal punir responsáveis, e deixaram de fora as empresas - consideradas tão vítimas dos prejuízos quanto seus investidores.

Existe no Brasil a figura da ação coletiva de classe. Mas só pode ser promovida pelo Ministério Público (MP), que pode atuar solitariamente ou provocado pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM). Tal ponto difere por completo dos Estados Unidos, onde as ações podem ser promovidas na esfera privada e não dependem de nenhum órgão público.

"A atividade lá é altamente rentável aos escritórios de advocacia e existem, inclusive, financiadores especializados", explicou o advogado Lionel Zaclis, do escritório Barreto Ferreira e Brancher (BKBG), que também estudou as ações de classe americanas. Daí a existência do que muitos chamam de "indústria" das ações de classe.

Há um padrão tão disseminado para essas ações que o investidor sequer precisa correr atrás de seus prejuízos. Os escritórios de advocacia fazem quase tudo sozinhos e buscam o grupo elegível. Os interessados podem se cadastrar para receber o benefício - em caso de vitória ou acordo - apenas preenchendo um formulário eletrônico. Há um site montado para cada ação, com perguntas e respostas, acompanhamento do caso em linguagem acessível e até mesmo um 0800 para ligações gratuitas em busca de informações adicionais.

Tanto no caso de Aracruz como de Sadia, os escritórios das ações ficaram com cerca de 30% do valor alcançado no acordo com as empresas - o que equivale a US$ 12,5 milhões e US$ 8,1 milhões, respectivamente. O retorno é recompensador. Os escritórios declararam ter gasto - além de milhares de horas de trabalho - cerca de US$ 880 mil e US$ 750 mil com o andamento do processo, conforme aponta o estudo de Érica.

O custo da ação seria pesado se um único investidor tivesse de bancar o processo. Lá, os escritórios investem sozinhos. No Brasil, os acionistas são livres para ir à Justiça se queixar a respeito de prejuízos no mercado acionário. Mas têm que tirar de seu bolso os gastos com a defesa de seus interesses. E uma eventual vitória beneficia apenas quem moveu o processo e não toda a classe de acionistas. Para o ganho ser coletivo, é necessária a ação do MP.

"Na maioria das vezes, não é economicamente interessante no Brasil enfrentar sozinho o custo de um processo, pois a posição aplicada não se justifica frente às despesas necessárias", destaca Érica.

Para Zaclis, o grande prejuízo é o mau funcionamento do mercado. "Como todos os participantes sabem que a possibilidade de litígio é remota, existe um incentivo para o não cumprimento da lei", completa Erica. Por isso, há uma perda para todo o sistema.

Zaclis avalia que o tamanho do mercado de capitais brasileiro ainda não comporta uma indústria pró-investidor como a dos EUA.

Claudio Andrade, sócio fundador da Polo Capital, reconhece que o mercado brasileiro é pequeno. Mas acredita que isto é mais consequência do que causa. "Seria ingenuidade pensar que insegurança jurídica e incapacidade de execução não viram preço e não atrapalham o nosso desenvolvimento."

Por isso, a comparação de Andrade vai além do mercado. "É lugar comum que o desenvolvimento começa com o estado de direito. Na trajetória dos EUA, desde a sua independência, o elemento fundamental foi a sua organização civil: uma constituição que protege a propriedade e instituições que funcionam na aplicação da lei", enfatiza ele.

A despeito da consciência da falta dessa indústria no Brasil, especialistas apontam a lentidão da Justiça brasileira e a falta de conhecimento técnico do judiciário como um empecilho maior que a dependência do MP para as ações da classe. A questão leva até a mesmo a avaliação de que essa rota nem mesmo seria adequada no Brasil.

"Nossa Justiça é lenta e cara. Além disso, quase não há jurisprudência e o judiciário tem pouca familiaridade com o tema", aponta Maria Helena Santana, que foi diretora da BM&FBovespa e presidente da CVM. "Qualquer incentivo não será suficiente para contrapor este problema."

Esse cenário ajuda a entender também porque a xerife brasileira é sobrecarregada com processos. Pedro Marcílio, ex-diretor da autarquia e hoje sócio da butique de negócios BR Partners, lembra que a CVM é obrigada a investigar toda queixa de investidor. "O serviço está disponível de graça. Isso também tira o interesse dos advogados em se especializar."

Para Marcílio, a disseminação das nos EUA tornou o ambiente de negócio caro. "As transações já embutem este custo, por ser um risco grande. O investidor paga por isso de uma forma ou de outra."

Tanto para o sócio da BR Partners como para Maria Helena, outras iniciativas, muitas da CVM, já ajudaram a diminuir muito o problema histórico do Brasil, que era o abuso do poder de controle.

Érica, da GV, não nega o excesso das ações judiciais nos EUA. Mas diz que os benefícios são maiores. Em raros casos, explica, a CVM busca o ressarcimento dos investidores - mais punição. Segundo ela, mesmo para os "termos de compromisso" - acordo para encerramento de processo feito sem a presunção de culpa - está prevista a cobertura dos danos dos acionistas como objetivo principal. Além disso, nas penas aplicadas, as cobranças de multas e os termos são em valores muito inferiores aos acordos das ações de classe, o que diminui o risco das irregularidades. (Colaborou Fernando Torres)

 

 

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