Transparência e Governança

25/06/2014 às 05h00

Valor Econômico - por Natalia Viri e Tatiane Bortolozi | De São Paulo

Dez anos após a decolagem do Novo Mercado, o segmento com padrões de governança mais rígidos da BM&FBovespa marca sua primeira desistência. A Cremer, de produtos de higiene pessoal, está conduzindo uma oferta para saída do nível de governança, que deve ser concluída no fim do mês, mas pretende continuar a ter ações listadas no segmento tradicional. O expediente foi o mesmo utilizado pelo Santander, que pretende abandonar o Nível 2 de governança corporativa, numa operação que pode movimentar mais de R$ 14 bilhões.

Richard Blanchett, coordenador da comissão jurídica do Instituto Brasileiro de Governança Corporativa (IBGC), acredita que o movimento de saída de níveis de governança é mais preocupante do que o de fechamento de capital. Segundo ele, se não há uma razão que seja compreendida pelo mercado, há um revés na transparência da empresa com seus investidores.

Em ambos os casos, a saída foi justificada mais como consequência do que causa da oferta: com a intenção do controlador de comprar mais ações, o percentual mínimo de 25% de papéis em circulação exigido pelos níveis de governança seria quebrado. No caso do banco, o Santander Espanha já tem 75% do capital, enquanto a gestora Tarpon tem 71% dos papéis da Cremer.

Até hoje, apenas a Unipar, de produtos químicos, tinha abandonado o Nível 1 de governança, em 2012, mas permaneceu listada. Na época, a companhia justificou a decisão afirmando que sua estrutura enxuta não justificava os "elevados custos" impostos pelo segmento, como a separação entre as funções de presidente do conselho de administração e diretor-presidente.

A retomada do movimento neste ano reacende a discussão sobre as diferenças entre as ofertas para fechamento de capital e aquelas para saída de níveis de governança. Em ambos os casos, o valor oferecido por ação tem por base um laudo de avaliação feito por instituições escolhidas em assembleia por minoritários.

No caso de deslistagem, a Comissão de Valores Mobiliários (CVM) determina que a oferta tem de ser aceita por, no mínimo, dois terços dos detentores de ações em circulação. Além disso, o preço pode ser contestado, mediante a exigência de um novo laudo por parte de minoritários descontentes. Já no caso de abandono de níveis, regulado pela BM&FBovespa, não há aceitação mínima e não é possível exigir um novo laudo. Na prática, funciona apenas como um "direito de retirada" para acionistas que não concordarem com as perdas das garantias dadas pelo segmento de governança.

Investidores ouvidos pelo Valor veem os episódios recentes de saída dos níveis de governança com naturalidade e descartam a hipótese de que as empresas estejam recorrendo a um "fechamento branco" de capital, como forma de evitar pressão por parte dos investidores. "Há diversos mecanismos que amenizam as tentativas de fechamento branco de capital", afirma Pedro Rudge, sócio da gestora de recursos Leblon Equities. Entre os quais, ele destaca um artigo da Instrução 361, da CVM, que prevê que, se uma nova oferta de aquisição de ações for feita em até 12 meses por um preço maior, aqueles acionistas que aceitaram a primeira operação também têm direito a receber a diferença de preço.

Carlos Alberto Rebello, diretor de regulação da bolsa, afirma que não há intenção de mudar as regras para saída de nível de governança. Segundo ele, a operação é apenas uma porta de liquidez para os acionistas. "Não faz sentido comparar um fechamento de capital, quando perde-se toda a transparência, com uma saída de nível, em que algumas garantias são retiradas, mas a empresa continua a prestar informações para investidores e para o regulador", afirma.

Mauro Cunha, da Associação dos Investidores do Mercado de Capitais (Amec), concorda. "Está na regra do jogo. As empresas podem entrar e sair dos níveis de governança", ressalta. Mas, segundo ele, as operações para saída dos segmentos diferenciados reforçam a importância dos laudos de avaliação independentes. "Se houver a possibilidade de manipular o resultado do laudo, cria-se uma ferramenta muito poderosa para redução de direitos dos acionistas", afirma.

Blanchett, do IBGC, demonstra a mesma preocupação. Para ele, é na forma como o documento é elaborado e em seus cálculos que está o principal foco de potenciais ameaças às boas práticas de governança. Apesar de os laudos serem feitos por instituições independentes, são as próprias empresas que fornecem as premissas utilizadas no modelo, o que muitas vezes leva à suspeita de que o documento é apenas uma conta de chegada para o valor que o controlador está disposto a pagar. "Tanto a CVM como a bolsa não se manifestam sobre a lisura de laudos. Não há controle regulatório ou autorregulatório sobre esse ponto", destaca o representante da Amec.

De acordo com Cunha, a solução passa pela adesão das empresas ao Comitê de Fusões e Aquisições (CAF), órgão criado no ano passado para mediar operações de reorganizações societárias. Atualmente, apenas a BM&FBovespa e a Azul, que ainda não foi listada, formalizaram a sua entrada. Nenhuma operação foi submetida ao órgão. "É uma garantia importante de que as operações serão avaliadas na essência e não na forma. O Novo Mercado demorou para decolar, mas foi um marco muito importante. Com o CAF, deve ocorrer a mesma coisa", diz o executivo.

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